电子烟行业点评：英美烟草22A新型烟草高增 雾化&HNB双管齐下

投资要点

英美烟草发布22 年年报，新型烟草增长靓丽英美烟草年报发布，22 年营收276.55 亿英镑（+7.7%），经营利润10.52 亿英镑（+2.8%）。其中，新型烟草产品（NGP）营收28.94 亿英镑（+41%）、收入占比10%，其中22H2+38%，大幅减亏60%，预计2024 年实现盈利。新型烟草产品的大幅减亏抵消了英镑汇率贬值以及许多一次性项目费用的影响。具体来看：

（1）用户数量方面，新型烟草用户达2250 万人（较21 增加420 万人，+31%），18-22 用户数量复合增速达30%，烟民渗透率持续提升。到2030 年，新型烟草用户有望达到5000 万人。

（2）全球市场方面，欧洲/亚太及中东/美洲及撒哈拉以南非洲/美国市场分别提升42.7%/10.1%/47.5%/ 51.6%，增长势头强劲。

（3）效益提升方面，22 年NGP 业务大幅减亏60%（21 年减亏10%），其中60%得益于规模效应和成本降低，40%得益于产品提价、低贸易保证金和数据分析（由RGM 收入增长管理与MSE 营销支出有效性支持）。

雾化电子烟产品延续高增，一次性产品迅速抢占领先地位雾化烟（Vuse）方面，2022 年收入14.36 亿英镑（+55%）、其中22H2 收入8.47亿英镑（+60%），销量6.1 亿颗（+14%），售价提升26%。TOP5 市场份额35.9%（+2.4pct），在美国，市场份额占据领先地位，达到40.9%（+8.4pct）。收入增长主要来自于销量提升（+35.5%）。其中，美国/亚太及中东/美洲及撒哈拉以南非洲/欧洲收入分别为9.13/0.19/2.18/2.86 亿英镑，同比+62.8%/+5.6%/+54.6%/+38.2%。根据英美烟草统计，2022 年雾化电子烟整体占比增加30%，一次性产品增加158%、换弹式增加4%；我们测算2022 年一次性产品占比达到33.5%（21 年16.88%），是雾化烟品牌必争之地。具体来看，22Q4美国/加拿大/英国/法国/德国的市占率分别为45.8%/91.8%/9.1%/38.4%/14.3%，同比+10.0pct/+5.2pct/-5.1pct/-9.8pct/-44.6pct。除去一次性产品美国/英国/法国/德国的市占率57.7%/36.6%/81.4%/65.1%。英美在2022H1 推出Vuse Go 一次性产品后，在英国、法国、德国迅速成为TOP2 品牌，并提供完善的设备回收方案（目前各国高度重视一次性电子烟环保问题）。

glo 销量提升驱动收入增长，Hyper X2 新品成绩喜人加热不燃烧烟（glo）方面，2022 年10.60 亿英镑（+24%）、其中22H2 收入5.43亿英镑（+10%），TOP9 市场份额19.4%（+1.4pct），保持增长势头。Hyper X2 在日本发售成功，截至到年底销售达100 万支。其中，亚太及中东/欧洲收入分别为5.23/5.37 亿英镑，同比+2.4%/+57.5%，欧洲市场增长迅猛，主要来自于销量提升（+32.7%）。2022 年，glo 在TOP9 核心市场（占全球80%）的HNB 细分品类份额为19.6%，同比+1.4pct，其中日本市占率7.5%（+0.1pct，在日本HNB 细分品类中市占率位20.1%），波兰市占率3.8%（在波兰HNB 细分品类中市占率位31.2%），意大利市占率2.5%（+0.2pct，在意大利HNB 细分品类中市占率位14.5%）。

Velo 等其他新型烟草在欧洲继续保持领先地位，解锁新兴市场其他新型烟草（Velo 等）方面， 2022 年收入3.98 亿英镑（+45%），销量40.10亿支（+45.3%），除美国外，继续保持国际领先，在欧洲市场销量份额为68.8%。Velo 在巴基斯坦表现优异，迅速实现全国覆盖，月销量超过4 千万袋。目前巴基斯坦已成为第三大Velo 市场。英美表示将继续创新，在非洲南部城市试验推广。

投资建议

从英美烟草2022 年新型烟草业务成长来看，消费群体仍在不断扩大，雾化烟和HNB 双双保持快速增势，持续看好核心供应商思摩尔国际！

风险提示

各国新型烟草政策趋严，行业价格竞争加剧

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转自浙商证券股份有限公司 研究员：史凡可/马莉/傅嘉成