光伏胶膜行业：市占率和利润率的抉择

行业近况

受EVA 树脂原材料价格上涨推动，9 月胶膜价格大幅上涨。8 月开始，EVA和POE 胶膜价格进入上行通道，8 月25 日价格分别为12.5 元/平米和14.5元/平米；9 月末，EVA 胶膜报价为16.5 元/平米，POE 胶膜报价为18 元/平米，单月涨幅约为30%和24.1%。我们认为，由于EVA 树脂供给释放缓慢，紧缺的情况或将至少延续到2022 年一季度，树脂价格仍将处于上行通道，在下游需求持稳的前提下，短期内光伏胶膜还有涨价趋势。

评论

EVA树脂短期内供给持续紧张，我们预期将持续到2022 年一季度。国内方面，由于EVA粒子制备属于高能耗产业，限电情况导致产量不及预期；新建产能一方面释放较原预期更加缓慢，另一方面由于EVA发泡树脂和EVA线缆料价格快速上涨，企业规划光伏级EVA树脂产能的意愿被削弱，因此我们认为新产能中规划为光伏级EVA树脂的产能存在不及预期的可能性。

海外方面，全球货运船舶延误情况持续加剧，并且9 月我国受台风影响，上海各大码头相继暂停提箱作业，我们预期上海港的拥堵情况到11 月上旬能够有所缓解，届时海外EVA树脂原材料供给速度有望于11 月恢复。

硅料价格上涨，组件端开工率出现下滑，预期月末传导至胶膜板块。多晶硅致密料在国庆节前已经达到230 元/KG的高位，节后成交价继续攀升，我们认为下游开发商需求将出现一定程度的下滑。目前，10 月胶膜订单量与9 月相比基本持平，但组件开工率已出现下滑趋势。我们认为，为了满足下游开发商需求，短期内组件端将选择出售库存缓解部分压力。我们预期10 月末至11 月上旬，硅料价格上涨带来的下游需求疲软将会传导到胶膜板块，因此胶膜需求11 月-12 月会出现一定程度的下滑。

市占率和利润空间或将出现较大波动。我们认为若硅料价格持续上涨，下游需求下降，组件开工率下降，那么各家企业市占率尚能保持相对稳定，但二梯队原材料成本上升消化能力较弱，利润空间将受到部分影响；若下游需求持稳，组件开工率持平或略有上升，那么由于原材料供给紧缺，一梯队由于原材料供给多元化，尚能保证原材料供给，而二、三梯队预期将出现原材料供给短缺的情况，那么市占率上一梯队将有所上升，二、三梯队企业市占率出现下滑。利润空间方面，由于原材料成本上涨幅度高于价格变动幅度，二、三梯队利润空间将受到影响。

估值与建议

福斯特维持跑赢行业评级和142.58 元目标价，对应2022 年55 倍P/E。

风险

行业周期性波动的风险；国内产业政策变动的风险,原材料供给短缺及价格波动带来的风险；其他不可抗力因素带来的影响。